Uncertainty Shocks

出生於1912年7月31日，Milton Friedman是20世紀最為知名的經濟學家之一，研究興趣廣泛且深入，從總體貨幣到個人消費選擇，另外經濟史和計量方法皆有極大貢獻，因此在1976年獲頒諾貝爾經濟學獎。除此之外，他的經濟思想影響美國和其他西方國家政策，於1988年獲頒總統自由勳章。著有《資本主義與自由》(Capitalism and Freedom) 一書，並且在1980年代已錄製同名節目，暢談他的經濟和政治理念，主張小政府和市場自由的概念，書中也提及有關教育、歧視、企業壟斷等議題。 Friedman著名的理論包含恆常所得假說 (Permanent income Hypothesis)，此理論說明人們的消費習慣，不會受到暫時性的收入改變而變化，被應用至許多總體經濟模型。對於菲利浦曲線 (Phillips curve) 提出挑戰，此理論是解釋通膨和失業率的反向關係，也就是高 (低) 通膨常伴隨著低 (高) 失業率，Friedman認為此現象此在短期成立，在長期上人們預期改變後，則此現象不成立。《美國貨幣史》(A Monetary History of the United States, 1867 - 1960) 則是他重要的學術代表作，分析了1929金融大恐慌時期的政策，主張貨幣供給對於經濟運行有很重大的影響。 Friedman大學時就讀Rutgers，一開始主修數學想成為精算師，後來喜歡上經濟學，在老師的鼓勵之下前往芝加哥大學攻讀碩士，緊接著前往哥倫比亞大學攻讀博士，在 Simon Kuznets 的指導之下完成論文。畢業後曾在美國財政部工作，接下來便長年任教於芝加哥大學，指導的學生包含Harry Markowitz, Neil Wallace 等，影響後代經濟學的發展。Friedman於2006年辭世，享壽94歲。 參考資料： Chicago University , 諾貝爾官方網站 , Wikipedia

出生於 1944 年 7 月 31 日，Robert C. Merton 是著名的財務經濟學家，主要研究領域在資產定價、衍生性金融商品、金融機構等領域。最為人所知的理論是和 Fischer Black、Myron Scholes 一同發表的 Black-Scholes-Merton 模型，被廣泛應用至衍生性金融商品的定價。由於在財金領域有著重大的貢獻，使得 Merton 與 Scholes 在 1997 年一同獲頒諾貝爾經濟學獎，Merton 獲獎時僅 53 歲，是史上第二年輕的經濟獎得主。Merton 的恩師 Paul Samuelson 曾形容他在財金領域研究的影響，就如同牛頓對於物理學界的貢獻，足見他在財金研究領域的份量。 早期求學過程 Merton 出生於書香世家，父親 Robert K. Merton 是著名的社會學家，長期在哥倫比亞大學任教。儘管從小對學術界並不陌生，Merton 卻不想成為大學教授，更不打算走社會科學相關的研究。年輕時候的 Merton 對於如何打造車子較為有興趣，目標是成為相關領域的工程師，就讀哥倫比亞大學工程學院期間，曾花幾個暑期的時間在福特汽車實習。 從哥倫比亞工程數學系畢業後，Merton 先是前往加州理工大學攻讀應用數學的博士班，完成首年的課業後，Merton 開始思考博士論文的研究方向，發現自己喜歡股票交易跟經濟學的主題，但卻沒上過相關課程。曾任美國總統經濟首席顧問 Walter Heller 表示總體經濟研究已經幫助美國避免大蕭條和高通貨膨脹，受到這番談話的鼓舞，Merton 認為經濟研究可以影響上百萬人的生活，是非常有意義的事情。緊接著 Merton 在書店買了經濟數學的書籍，覺得自己可以在該領域做一些貢獻，便毅然決然決定離開加州理工大學，轉而申請經濟博士班。 然而轉領域申請博士班的道路並非十分順利，Merton 申請九家學校被其中八家拒絕，包含他的母校哥倫比亞大學。但是時任麻省理工大學招生委員會的 Harold Freeman 卻十分賞識 Merton 的數理背景，並建議 Merton 剛入學就可以上博士第二年的經濟數學課程，而授課教授正是 1970 年的諾貝爾經濟學獎得主 Paul Samuelson，日後也成為 Merton 的論文指導教授。由於 Merton 有扎實的數學背景，Samuelso...

美國的經濟數據可以至 聖路易Fed 的官方網站查到，發現他們也有提供互動圖表及更新，可以直接放在網頁上，自行點閱想要的時間範圍，並且可以直接查看、下載每年數據，裡面的統計指數包羅萬象，此篇文章引用幾個新聞中常看到的指數作為參考： 經濟體：GDP成長。 勞動市場：失業率、勞動參與率、工資變化。 物價：通貨膨漲指數，包含所有商品，和去掉食品、能源類的核心通膨。 生產：製造業產出、非農 (每小時)。 利率：聯邦基準利率 (聯準會每次開會是否要調升的利率)、10年期公債利率 (經常當成無風險利率)。 消費：消費信心、新屋銷售。 指數：S&P 500, 西德州原油。 Bonus：新台幣兌換美元指數。 Real GDP Growth 失業率 勞動參與率 工資變化 通貨膨漲 生產力 (製造業產出) 生產力 (非農每小時產出) 聯邦基準利率 10年期公債殖利率 消費信心指數 新屋開工 S&P 500股票指數 西德州原油指數 美元兌換新台幣

CEO是公司的領頭羊，每當股東會時，他們對於公司的業績展望是股東們注意的重點，對此許多研究人員開始探討CEO如何描述其公司表現。從芝加哥商學院的 研究報導 指出，根據CEO的用字遣詞可以將他們分成五大類型：有責任感 (conscientiousness)、外向 (extroversion)、親切 (agreeableness)、神經質 (neuroticism)、坦承開放 (openness)。 像是親切型的CEO傾向使用副詞 (ex: about, absolutely)，每句話用較少的文字，會使用模糊不清的量詞 (ex: a lot, a bit)。外向型的CEO則喜歡使用焦慮詞 (ex: worried, fearful)，而這也反應在他們的公司特性，有較低的現金流量和資產報酬率。 然而當CEO開始使用委婉語，像是逆風 (headwinds)、觀望 (wait-and-see)等，則股東們或許該開始調節該股票，公司的股價和業績，在之後的表現並非理想。另外根據波士頓大學Tarek Hassan等人的研究，如果CEO提及關於政治風險，則該公司會減少投資和聘雇，並且會有較高的政治捐獻和遊說行為。 Reference: Chicago Business Review

Edmund Phelps出生於1933年7月26日，是著名的總體經濟學家，研究主題包含就業、通膨、薪資、人們的儲蓄消費行為等方面，並且評估經濟成長和政策的短期、長期影響，在2006年獲頒諾貝爾經濟學獎。 菲利浦曲線 (Phillips curve) 是解釋通膨和失業率的反向關係，也就是高 (低) 通膨常伴隨著低 (高) 失業率，然而Phelps在60年代對此理論提出挑戰，他表示通膨並非只和失業率有關聯，也必須考量到人們對於物價和工資的預期。Phelps也提出效率工資 (efficiency wage) 的概念，也就是此工資較一般來得高，因為公司希望吸引或留住人才、降低人員流動率，這可以解釋自然失業率 (nartural rate of unemployment) 的發生原因，描述經濟體在充分就業之下，仍然會發生失業的情形。 Phelps另一大理論貢獻在於資本形成的過程，究竟要多少的儲蓄率，以在維持消費和經濟成長，Phelps提出的黃金律 (golden rule) 是「像他們對你們一樣對待別人」 (do unto others as you would have them do unto you)，也就是消費和儲蓄水準應該在每一世代，都維持在類似的水準，以支應所需的經濟成長率。Phelps的研究也強調投資在教育以提升人力資本，以及投資R&D，皆對於經濟成長和生產力有所助益。 Phelps大學是就讀Amherst，在那裡受到人文社會和哲學等學科的影響，最後選擇經濟學作更深入的研究，在耶魯經濟博士班期間，受到James Tobin, Thomas Schelling等人的影響，畢業後在RAND公司、耶魯、賓州大學等地工作，從70年代至今都在哥倫比亞大學任教。Phelps平日喜好音樂，高中時喜歡吹奏小號。 Reference： Phelps Home Page , Nobel website , Wikipedia , 百度百科

除了市井小民、CEO、新聞媒體的談話和文字會影響市場之外，官員的談話更是左右市場的關鍵因子，舉美國聯準會為例，底下的聯邦公開市場委員會（Federal Open Market Committee, 簡稱FOMC)，被笑稱應該是Federal Open Mouth Committee (聯邦張嘴委員會) 的縮寫。 根據美國知名財金網站Business Insider的 報導 ，會有此玩笑出現是因為近年來Fed委員的談話次數逐年增加，從1996年平均每人4次左右，到2017年預計此數字將達到14次，顯見其官員在媒體上出現的頻率愈來愈高。 這也反應出Fed認為政策對大眾愈資訊透明，更能達到其貨幣政策的目的，從近來的政策像是量化寬鬆 (QE) 和前瞻指引 (Forward Guidance)，都可以看到Ben Bernanke, Janet Yellen歷任主席，在媒體前講解政策實施依據，Bernanke 便說過貨幣政策是百分之98的談話，和百分之2的行動 (Monetary policy is 98% talk and 2% action)。 每當Fed官員關於是否升息的意見時，媒體不但會逐字逐句分析其用字遣詞，分析發表人的個人特質和 成長背景 ，試圖找出一點蛛絲馬跡來預測未來市場走向，因此每次官員談話，也影響該日金融市場的波動變化。 Photo： Federal Reserve Flicker

Thomas Sargent出生於1943年7月19日，是著名的總體經濟學家，他的研究被廣泛應用至評估總體經濟政策改變，對經濟體的影響，像是美國聯準會的利率決策，會如何影響通膨及失業率。在2011年Sargent和Christopher Sims一同獲頒諾貝爾經濟學獎，兩人是哈佛博士班的同學，並一起在明尼蘇達大學長期擔任教授，教導出另一位諾貝爾獎得主Lars Peter Hansen，三人都在總體和計量方法有著卓越的研究貢獻。 Sargent和Lars Ljungqvist出版的總體經濟學教科書，是國內外博士班的重要參考課本。近來Sargent與John Stachurski合作，投入數量經濟和程式撰寫的工作，他們成立的 Quant Econ 網站，有提供Python和Julia在經濟模型的實際應用。 參考資料： Nobel website , Wikipedia

今天的大師論壇在台北國際會議廳舉行，吸引了各個年齡層的聽眾，包含阿公阿嬤到學生都熱情參與，Robert Shiller今天的演講內容相比昨天政大場，反而更加學術，像極了給財金/經濟所碩博士生的初階課程內容，和他在2013年獲頒諾貝爾獎給的課程演說十分類似。從最簡單的現值PV公式，推導未來營收和股利折現回來相對應的股價表現。 到著名的猜測選美優勝者議題，人們應該猜測誰是大眾最喜歡的女性臉孔，而非自己最喜歡的臉孔長什麼樣子。就像選股票一樣，要預測誰是大眾的最愛，而非只考量自己的偏好。中間也提到他不贊同Fama的理由、行為財金的演進、equilty premium puzzle (股市的報酬為何比美國國債等無風險資產高如此多) 甚至連variance bound test都出現在演講內容。Shiller笑稱很多聽眾看到PV這種公式就暈了，所以報紙中的專欄都不會提到任何數學式。 大師演講的第二段請到劉遵義院士，他長期在史丹佛經濟系擔任教授，並且擔任過香港中文大學校長，著名的研究包含亞洲四小龍的經濟成長和發展。在今天的演講中，他也回顧了台灣在二戰後，是如何克服高通膨、出口轉型等議題。 論壇的下半場是由周行一教授主持，由Shiller、劉院士、和外資分析師楊應超對談Narrative Economics，Shiller先談到這主題的起源和未來可能應用，然而劉院士隨後提出一些研究執行上的困難，像是很難分別語氣情緒 (sentiment)、很多noise和甚至假新聞 (Fake news)等問題。Shiller也說到fake news只是新名詞，但並非新現象，早在19世紀末的美西戰爭就有很多報紙出現假新聞。 座談的過程中也提到像是Trump上台、科技產業的日新月異，像是AI應用、自動化會不會取代人工等議題，都是Narrative economics的可能現象。Shiller也提到股市的變化性很大，就連同校Yale的大老Irving Fisher，也曾在20年代底的金融大恐慌前9天發表“股市達到永恆的高原”(reached what looks like a permanently high plateau)，結果之後不但賠掉自己的房子和財富，學術名聲也留下污點，十分可惜。 在演講中間休息時，有剛好抓到一個空檔，和Prof. Shiller簡短交談，請...

2013年的諾貝爾經濟學獎得主Robert Shiller這週應邀來到台灣演講，主題是關於股市和房市的資產價格，以及他近來在美國AEA年會主講關於Narrative Economics的主題。 Shiller除了學術研究做得好之外，他也撰寫許多經濟財金的大眾書籍，著有<非理性繁榮> (Irrational Exuberance), <動物本能> (Animal Spirits), <金融的美好社會> (Finance and The Good Society), <釣愚> (Phishing the Phools)等經典財金書籍。 首先Shiller相比美國的股票指數 (經通膨調整)，和實質薪資做比較，在90年代末期有大幅上升的情況，2008年金融海嘯時，大盤指數和薪資都出現下降的現象。 Shiller也有準備台灣股市的資料，一樣是有經過通膨調整，所以指數看起來沒那麼高。指數在80年代末期迅速飆漲，但在短短一兩年之間便快速滑落，Shiller說這種漲跌幅度，在世界的資本市場歷史中，都算十分罕見。 接下來進到今天的另一個重要主題，Narrative Economics的議題探討，Shiller表示歷史上很多股市的飆升和大跌，都跟人們敘說的故事相關。且故事會代代相傳，就像是20年代末的大蕭條，在場觀眾或多或少都有聽過那個時代的故事。但有的故事內容未必能反映真實的情況，像是在金融恐慌時期過後，道瓊成分股的30檔股票，沒有一檔是下跌的，但人們只會記得那段恐慌的時代。 Shiller也收集關於台灣股市那幾年大幅上揚的故事，他用美式英文腔提到當時風行的「大家樂」，十分有趣。 然而經濟財金學界對於Narrative，十分不熱衷，認為我們的研究議題，不會受到這種故事影響。接著他用Laffer curve做舉例，經濟學家Art Laffer在70年代時，相傳與一位記者在吃飯時，畫了這個著名的曲線在餐巾紙上，提出這個理論。結果這條著名的曲線在80年代於英美政府採用，新聞也頻頻使用這個詞彙，結果Laffer curve這個專有名詞的名聲，遠超過Laffer本人。Shiller也開玩笑說，很多經濟重要發現，都是在發表10年之後才流行於世人口中。 此外，房市的漲幅也和人們的搜尋有關，像是‘flip...

在應用個體和公司金融的研究，經常我們會遇到模型有內生性的問題，也就是當變數與error term有相關性時，則而一般內生性問題分成以下幾類： Omitted variables 評斷CEO的薪酬需考量其能力，但能力該如何量化，是一個難題。另外遺漏變數也可能出現在error term裡，像是公司規模大小是考量CEO薪酬的變數，然而公司愈大，隱含CEO的能力要愈好才能管理。由於管理能力是不可觀察，被隱含在error term內，並且與企業規模產生相關，因此企業規模有內生性的問題。 Simultaneity x可能影響y，也可能是y影響x，像是反併購(anti-takeover)和低公司價值的關聯，有可能是因為反併購的紛擾發生，讓市場出現疑慮，導致企業價值的損失，形成低市價；但也有可能是因為經理人，採取讓公司變得低價值的策略，來鞏固自己的地位，不讓公司成為被併購的目標。 Measurement error 由於我們無法取得真實質，因此在實證上的測量會與實際值產生差距，所以造成測量誤差，此現象不僅出現在x，也會出現在y。例如股權 (equity) 的公司價值容易估計，然而債權不容易評估，使用帳面成本會無法完全評估正確而產生誤差。另外像是CEO的薪資條件也不易估算，使用股權轉換選擇權定價方式，也不能完全估計正確。 -------- 所以經濟學家想出一些方式，想要來解決此內生性問題，方式如下： Instrumental variable (IV) 由於大部分的經濟研究無法像自然科學一樣，可以透過實驗控制，工具變量的想法就是找一個硬幣，可以隨機正面或反面，不受人為選擇干擾，達到隨機的效果。如果以數學來說，IV要和x有相關性 (cov != 0)，但要與error term無關，因此工具變量是外生，僅透過x，來和y產生關係。 好的IV常來自生理/身體 (biological/physical)、制度改變等，並且要和其探討的經濟因子問題無相關： CEO從外人改成家族繼承對公司表現(y)的影響，由於可能有遺漏變數同時影響換管理階層更換 (x) 和公司表現 (y)。取頭生的小孩性別為IV，由於生理上的差異並不影響公司表現 (經濟因子)，且和家族繼承有高的關聯性 (x)，因此適合作為IV。 在著名的越戰研究案例中，服役是否影響到未來收入，由於能...