Uncertainty Shocks

In recent months, the market volatility sinks to its lowest level since the financial crisis. Some might expect that President Trump and his administration would bring up market turmoil. However, the truth is opposite. Therefore, the puzzle between high policy uncertainty and low market volatility shows up at this moment. Pastor and Veronesi (2017) suggest that the precision of political signals can explain this difference. The investors cannot interpret when the government realizes the policy that they promised before, such as tax cut and trade. Thus, the political uncertainty does not influence the market directly. But once the signals become clear and regain their power, the volatility would come back. Cowen also mentions this topic in his blog and revisits what he wrote three years ago. He argues that the economy stays in the stagnation and market participants do not overreact to the shocks. Reference: Vox , Marginal Revolution

芝加哥大學的Eugene Fama和Richard Thaler在近日接受 訪問 暢談金融泡沫的事情，Thaler是著名的行為經濟學家並著有《不當行為》 (Misbehaving)一書，他以之前的Herzfeld加勒比海流域基金(Caribbean Basin Fund, CUBA)為例，在歐巴馬政府宣佈美國和古巴外交正常化之後，其基金價值一天內從$90漲至$170，他說這種外在價格在短期內快速變化，但其實該基金沒有在古巴佈局資產，因此背後的本質並未改變的情況，便是一種泡沫的現象。 然而2013年的諾貝爾經濟學獎得主Fama認為類似這種事情只屬於單純案例，價格多大的漲跌變化幅度算是泡沫？其反應時間長短為何？因此他認為我們應當系統化的定義“泡沫”這件事情，才有討論此議題的空間。 學術界對於“泡沫”至今仍無統一的定義方式，但有的研究者對此議題設立標準，像是耶魯大學的William Goetzmann給出一種“泡沫”的定義，市場價值漲大於一倍，隨後又跌超過50%，例如股價指數從5,000點漲到13,000點，隨後又跌回6,000點，這類情況便可以歸類為“泡沫”。 另外有的經濟學家則編制各種指標，衡量金融市場是否價值過高，處在高風險的狀態。例如另一外2013年諾貝爾經濟學獎得主Robert Shiller使用股價本益比(價格/盈利)，經由通貨膨漲率調整後，製作成CAPE指數來估算市場是否高估，這個指數在1929年金融大蕭條和2000年科技泡沫都達到當時的高點，然而此指數只能在不同時間做相對比較，並無準確數值可以預測是否會有金融泡沫的發生。 泡沫一定會破嗎？ Goetzmann整理1900-2014年涵蓋21國的資本市場研究發現，在72件市場指數在一年內至少漲100%的案例之中(圖左)，有6件(8.3%)會在隔年再次翻一倍，只有3個(4.2%)市場指數回跌50% (奧地利 1923-24, 阿根廷 1976-77, 波蘭 1993-94)。如果將時間軸拉長至接下來的5年，有超過1/4的市場指數會再次翻倍，僅有15.3%的市場回落超過一半。 如果將資料擴大至市場在三年內翻倍(圖右)，總共有460個案例，僅有4.6%的市場在隔年腰斬至少50%，將時間拉長，也只有10.4%的情況在五年內指數減半，反而有21.73%的市場指數，會在接下來5年內再...

Merton Miller出生於1923年5月16日，是著名的財務經濟學家， 最為著名的研究是資本結構無關理論(MM理論)，在1990年與Harry Markowitz, William Sharpe共同獲頒諾貝爾經濟學獎，感謝他們在財務經濟的長年貢獻。Miller於2000年辭世，享壽77歲。 Miller在1958年與Franco Modigliani共同提出資本結構無關理論(Modigliani–Miller theorem, 因此簡稱MM理論)，說明公司價值在訊息對稱、沒有稅和破產成本的完美市場之下，不會因為籌資方式改變(ex: 發公司債或發行股票)，而改變其價值。 他曾以披薩比喻公司價值，說明一整塊披薩切成四片和八片，並不因為切的方式而影響整體披薩大小。另外一個比喻則是將錢從左邊口袋(ex: 發公司債)，移到右邊口袋(ex: 發行股票)，這個人還是有一樣多的錢，隱含公司價值不受籌資方式改變而影響，此結果影響公司金融(corporate finance)研究超過半世紀。 Miller小時候立志要和父親一樣成為律師，但進入哈佛大學之後，修讀經濟學並結識其他好友(Robert Solow)之後，便立定志向研讀經濟。二戰期間在美國政府機構擔任經濟學家，戰後決定前往約翰霍普金斯大學攻讀經濟博士。博士畢業後分別在倫敦政經、卡內基梅隆、芝加哥大學等地任教，培養出Eugene Fama等財務經濟學家。 除了做研究之外，Miller平日也喜歡做一些農事、園藝，他也是美式足球的愛好者，長期持有芝加哥熊隊的季票。 Reference: Nobel Website , Wiki ,  Economist Photo: Chicago Booth

Paul Samuelson出生於1915年5月15日，其研究領域廣泛，從個體消費、福利經濟、投資理論，到總體、國際經濟、金融市場的理論皆有極大貢獻，著名研究主題包含經濟學的數學分析、顯示性偏好、投資乘數理論、效率市場等，有人盛讚他是經濟學的最後一個通才，讚揚他在經濟學界的地位。Samuelson在1970年榮獲第二屆諾貝爾經濟學獎的殊榮，也是克拉克奬(John Bates Clark Medal)首位獲獎人。 Samuelson就讀於芝加哥大學，受到Henry Simons, Frank Knight等芝加哥學派大師的影響投入經濟學研究，Samuelson曾笑稱1932年1月2日在芝加哥的經濟學課堂中，才是他身為經濟學家的誕生之日。 之後進入哈佛大學攻讀經濟博士，在Joseph Schumpeter(熊彼得), Wassily Leontief(1973諾獎得主), Alvin Hansen(素有“美國的凱因斯”之稱)等人指導之下完成論文，之後演變成經濟學教科書( Foundations of Economic Analysis )，奠定經濟學數理化的基礎。從1940年代開始Samuelson便在麻省理工任教，奠定該校成為世界首屈一指的經濟學重鎮，其學生包含Lawrence Klein, Robert Merton等諾獎得主。 Samuelson曾擔任過甘迺迪的經濟顧問，70年代與Milton Friedman在<Newsweek>筆戰經濟政策和學派思想，影響人們和政府對於經濟這門學問的看法。他也是著名經濟學原理課本的作者，<Economics>一書從1948年出版以來已有19版，翻譯成41國語言和賣出超過400萬冊，影響後代經濟學家。 Samuelson曾說過：如果我可以寫經濟學教科書，我不在乎誰寫國家的法律和制定先進的條約 (I don't care who writes a nation's laws, or crafts its advanced treaties, if I can write its economics textbooks.) 足見經濟學對於國家社會的深遠影響。 Reference: Economist , Nobel Website ,  Wiki , NYT ,  ...

紐約洋基隊於今日幫Derek Jeter退休2號球衣，是洋基第22位球員/教練享有此待遇，也正式宣告洋基單位數號碼從1~9號皆是退休背號。 回顧洋基隊輝煌的歷史，1939年首先高掛'鐵馬'Lou Gehrig的4號球衣，緊接著是Babe Ruth, Joe DiMaggio, Micky Mentle等名將。在70、80年代分別退休4、5位球員背號，大部分的成員都參與過1947-62年的洋基王朝，紀念他們這段期間奪下十座世界大賽的榮耀。近五年的退休背號則是紀念1996-2000年代的球員和教練，包含Joe Torre和Core 4成員。 Data Reference: Yankee Numbers

在申請學校的時候，申請者的學校背景經常是入學委員會參考的標準之一，愈有名且多校友出國的學校，自然在申請時會有比較大的優勢。之前有聽過一位在美國就讀經濟博士的老師，他在演講中分享當年(90年代)詢問系上老師，對於台灣學生的印象，那位老師表示多數錄取者都是有台大、政大學位，也偶爾有清大的學生，這大概是那位教授對於台灣學生的背景印象。 至於國外學校如何看待學校的名聲，這裡提供一個由Wisconsin對於 各校的簡介 ，或許可以當成一種參考。 台大: considered Taiwan's most prestigious university. 政大: Considered to be a prestigious school. 清大、成大: One of Taiwan's top national schools. 交大: Considered one of the top public engineering schools in Taiwan. 同場加映幾間國外學校評價:  Oxford, Cambridge: An excellent institution with strict admission standards. UBC, Toronto: considered to be an excellent school. 港大: Excellent institution with rigorous admission standards. 東大: the most prestigious institution in Japan. Reference: Wisconsin website

Friedrich August von Hayek (海耶克)於1899年5月8日出生在奧地利的維也納，是著名的總體和制度經濟學家，在貨幣政策、社會制度和經濟思想上有著深遠的影響，Hayek在1974年獲頒諾貝爾經濟學獎，值得一提Gunnar Myrdal和Hayek的經濟思想截然不同，仍然在同年共同獲得諾貝爾委員會的肯定。 Hayek承襲奧地利經濟學派的觀點，主張政府應減少管制，建立法治保護私人財產和自由。Hayek主張經濟波動是由於貨幣供給所造成，央行壓低利率造成資源無法有效分配，是形成商業週期(business cycle)的主因。他在1944年出版《通往奴役之路》，對當時的凱因斯主義提出批判，影響後世西方經濟政策走向，包含1980年代美國的雷根(Ronald Reagan)和英國的柴契爾(Margaret Thatcher)政府。 Hayek年輕時曾參與過第一次世界大戰，戰後決定要研究政治制度來避免戰爭的再次發生，因而投入學術界，在維也納大學分別獲頒法律和政治博士。曾任教於倫敦政經和芝加哥大學，在倫敦政經時期教導出包含 Arthur Lewis, Ronald Coase, John Kenneth Galbraith等經濟學家，前陣子剛過世的洛克斐勒家族掌門人: David Rockefeller也曾受過Hayek指導。 1950年剛到芝加哥任教時開設哲學課，吸引包含科學家費米(Enrico Fermi)等人前來聽課。Hayek在1984年由英國女王獲頒名譽勳位，1991年獲頒美國總統自由勛章，1992年於德國辭世，享壽92歲。 Reference: Hayek center , wiki Photo:  Nobel website

William Baumol出生於1922年2月26日，是著名的總體和產業經濟學家，在經濟成長、企業創新、環境經濟學和藝術品市場的研究均有許多貢獻，經常是諾貝爾獎的熱門人選。Baumol於美國時間5月4日辭世，享壽95歲。 Baumol和Tobin在1950年代便提出交易性的貨幣需求和利率有所關連，也就是人們持有現金時，便放棄持有其他資產的報酬(ex: 債券)，因此會有機會成本，和傳統的凱因斯主張兩者關聯性低而有所不同，此理論被應用至公司需要持有多少現金、貨幣政策等議題。 另外在著名的Baumol's cost disease理論，講述經濟體中若以生產力是否容易增高，而分成兩種產業: 進步(progressive, ex: 製造業)和停滯(stagnant, ex: 服務業)產業，製造業隨著科技進步創新，生產效率相對容易提高，使得其員工薪資可以提升，然而服務業為了要留住人才，即便生產效率無法快速提高，也需要為員工加薪，因此薪水增加的原因，並非來自該產業的技術進步，而來自其他進步產業的人才需求競爭。Baumol舉演奏貝多芬四重奏為例，200年前的演奏和今日無太大不同，但其音樂家薪資卻大幅增加。 然而薪資成本提高，如果未能提升生產力，僱主會採用漲價其商品做為因應。就像是音樂會票價不斷增高，同樣的例子也出現在教育和醫療市場，學費和看診費增加的幅度皆大於通貨膨脹。這種情況造成人們的所得即使增加，科技產品由於技術進步因此價格維持平穩，但我們花費在像是教育和醫療的比重會愈來愈高，且更多人會投入生產力停滯的產業，因此科技創新反而造成人們消費更多比例在低生產力改善的服務產業。 Baumol大學時就讀紐約市立大學(CUNY)主修經濟和藝術，畢業後先在農業部門和美軍服役，之後申請倫敦政經(LSE)博士班時，對方表示未聽過CUNY而拒絕Baumol, 僅願意提供碩士班機會，然而Baumol在研討會時的出色表現讓教授們驚艷，隨即轉入博士班，在三週過後成為LSE教授一員，於1949年完成博士學業後，長年任教於普林斯頓和紐約大學至今60多年，培養出像是Burton Malkiel(<漫步華爾街>的作者)等經濟學家。除了研究之外，Baumol的平日興趣包含製作木雕、油畫、電腦繪圖等 作品 ，並曾開設這些課程於普林斯頓大學。 Reference: Vo...

2005年5月1日台灣時間凌晨，是王建民在洋基時期的初登板，當年的洋基儘管簽下不少往日的王牌投手，季初交易來Randy Johnson, 原本的洋基王牌之一Mike Mussina, 另外幾個痛痛人投手Kevin Brown, Carl Pavano, Jaret Write組成五人輪值，但由於傷兵過多，才從小聯盟叫上來王建民暫時頂替輪值先發，The rest is histroy... 回顧那一場的先發陣容，或許和我們後來所記得的那套洋基黃金陣容有些出入，Bernie Williams和Tino Martinez是96-00年代洋基王朝的老臣，儘管有些退化但依舊在打線中，而Robinson Cano還不在先發，因為他比王建民晚幾天被叫上大聯盟，當時的先發二壘手還是令洋基球迷恨得牙癢癢的Tony Womack (01 WS從Mo手上敲出追平安)。 對手藍鳥隊包含後來成為金手套和銀棒獎級的Vernon Wells, Alex Rios, 素有“王建民殺手”的Eric Hinske等打者。雙方的先發如下: Blue Jays 1 Frank Catalanotto LF 2 Orlando Hudson 2B 3 Vernon Wells CF 4 Corey Koskie 3B 5 Shea Hillenbrand DH 6 Eric Hinske 1B 7 Alex Rios RF 8 Gregg Zaun C 9 Russ Adams SS P Dave Bush Yankees 1 Derek Jeter SS 2 Bernie Williams CF 3 Gary Sheffield RF 4 Hideki Matsui LF 5 Alex Rodriguez 3B 6 Jason Giambi DH 7 Tino Martinez 1B 8 John Flaherty C 9 Tony Womack 2B P  Chien-Ming Wang  最後王建民繳出7局6安打2責失，沒有三振外加兩個保送，用球數僅81球，好壞球剛好二比一，很像是典型的王氏投球風格。雖然勝投在8局被Tom Gordon搞砸，9局下洋基靠著Tony Womack的再見安打獲得勝利，勝利...

近年來美國的企業現金存量不斷增高，因此有不少研究者注意到此現象，Chen, Karabarbounis, Neiman (2017, JME)的研究發現公司儲蓄在過去30年間，在各國和各產業皆有很大的增長，然而此增長不利於股利發放和勞工份額(labor share)，由於低實質利率和低公司盈利稅，使得企業獲利增加，因此增加公司儲蓄。根據Bates, Kahle, Stulz (2009, JF)的研究，現金/資產比率早在1980至2006年間便已經成長超過兩倍，增加的原因是因為公司現金流的風險升高，此外公司不願意留過多的存貨和應收帳款，且企業處於R&D研發導向，這些都使得公司有誘因增加現金。 公司為何會囤積流動性資產呢? 傳統的研究表明是由於交易成本和預防(precautionary)動機而使公司增加現金儲存，Riddick, Whited (2009, JF)說明跨期的利息收入稅(interest income taxation)和外部融資成本會決定最適存款，收入不確定性相較外部資本困境，更容易影響公司儲蓄意願。Foley et al (2007, JFE)則認為海外收入歸國稅(repatriation tax)過高，因此將過多現金留在海外，國內融資是否容易和產業是否需要技術密集，皆會影響公司從海外匯回現金的意願。 Fresard (2010, JF)則指出現金多的公司，有較大的優勢擴充市佔率，阻擋競爭者進入市場的手段，特別是當對手陷入財務困境，和需要投入大量資金在R&D及人力成本，現金多的公司也可以實行併購，進一步擴大競爭優勢。Julio, Yook (2012, JF)則表示政治的不確定性也會使得公司不敢投資，而存留大量現金。 Duchin (2010, JF)指出單核(standalone)公司較複合(multi-division)公司更喜歡留存現金，原因是因為他們沒有分散風險的投資標的，投資機會是否多元會影響企業留存現金的意願。 Gao, Harford, Li (2013, JFE)則表示私人企業(private)儘管可能面臨較大的財務困境，僅存有大約公開發行企業(public)一半的現金比率，原因出在代理問題，不僅影響目標現金水平，且影響經理人如何應對多餘現金的反應。Klasa, Maxwell, Ortiz-Moli...